美国《1934年证券交易法》研究 美国作为当今世界上的金融强国,拥有成熟、发达的证券交易市场和资本运作市场。而这都归功于美国拥有相对完善的证券法律体系。《1934年证券交易法》,作为证券法律体系的奠基石之一,是美国联邦政府颁布的第一部关于规范证券交易管理的法律。它同美国第一部关于规范证券发行市场的《1933年证券法》一起,形成美国以制定法为主的证券法律体系。因此研究《1934年证券交易法》,无论对于我国还是其他发展中国家的证券市场管理都有十分重要的现实意义。 本文共分为三个部分。第一部分介绍美国“《1934年证券交易法》的立法背景”,详细的考察了《1934年证券交易法》颁布的经济、政治、思想背景和制度背景。首先从经济方面介绍了1929年至1933年的爆发的金融危机,危机的直接根源是证券投机行为,这使得人们迫切需要一部对证券交易行为加以规范的法律；其次从政治背景方面分析了胡佛总统领导时期的政治危机和罗斯福总统时期推行新政之后的政治状况；第三,在思想背景方面,介绍了胡佛总统时期自由放任主义思想的影响导致在经济低迷时期经济危机的爆发,和罗斯福总统就职后为挽救经济而采用的政府干预主义手段；最后,在法制背景中,特别从四个方面详细介绍了《1933年证券法》的局限性,来说明需要对证券市场交易管理另行制定法律规范的必要性。 第二部分主要说明《1934年证券交易法》的主要内容。本部分着重介绍了与《1933年证券法》相比较更具有特殊意义的法律制度。首先,介绍《1934年证券交易法》最核心的内容是建立了证券交易委员会,通过法律授权统一管理证券交易市场；同时,各个证券交易所在证券交易委员会统一监管下实行自律管理,形成美国以政府集中统一管理、自律性监管机构协助管理的的证券监管模式。其次,介绍了《1934年证券交易法》在《1933年证券法》基础上建立起的持续信息披露制度,并整合了该法中几个重要制度里的持续性信息披露。接下来介绍了《1934年证券交易法》中几个重要制度,包括内幕交易制度、保证金管理制度,以及与《1933年证券法》严格的民事责任不同的几个明示责任条款。 第三部分主要对《1934年证券交易法》加以评价。客观的评价了这一部法律作为美国证券监管体系奠基石的价值,尤其是证券交易委员会的设立,形成了集权分级管理的模式,更有效的保护了投资者的利益,维护了一个公平、有序而有效的证券市场。最后指出这部法律存有的立法缺陷及其后政府对该法尽其所能的完善。 1525人 学过2022.09.21 关键要素● 作为美国国会设立的独立联邦监管机构，美国证券交易委员会(美国证券交易委员会)负责监管证券市场，是美国证券业的最高机构。 ● 美国证券交易委员会是1933年《证券法》和1934年《证券交易法》通过的产物。 ● 该委员会本身可以对违法者提起民事迫害，也可以与司法部合作处理刑事案件。 读懂美国证券交易委员会美国证券交易委员会是一个联邦机构，负责监管证券市场，保护投资者权益。 美国证券交易委员会是根据1934年的证券交易法成立的。由于它是世界上历史最悠久的证券监管机构，所以我们在谈到证券规章制度时一般都会提到它。 美国证券交易委员会由美国国会设立，是隶属于联邦政府的独立准司法机构。它是美国证券业的顶级机构。 美国证券交易委员会旨在保护投资者权益，维护证券市场公平有序高效运行，促进家庭和国有资本流入资本市场。 在它的影响下，泰国、菲律宾、斯里兰卡、尼日利亚、加纳等许多国家都成立了自己的证券监管机构。 美国证券交易委员会的历史在美国证券交易委员会成立之前，对股票、债券和其他证券交易的监管几乎不存在，这导致了广泛的欺诈、内幕交易和其他滥用行为。 美国证券交易委员会创建于1934年，是总裁·富兰克林·罗斯福的新政计划之一，目的是帮助抗击大萧条造成的毁灭性经济影响，并防止未来发生任何市场灾难。 美国证券交易委员会是如何运作的？经过近90年的发展，美国证券交易委员会的总部现已落户华盛顿。它由总裁任命的五名委员领导，他们的任期都是五年，其中一人被指定为主席。 美国证券交易委员会官网(https://www.sec.gov/)，)的介绍称，发改委现有六个司，分别为公司融资司、审查司、经济与风险分析司、投资管理司、执法司、交易与市场司。在这六个部门下，有26个办公室负责具体事务，包括收购办公室和投资者教育和倡导办公室。 这两项法案允许美国证券交易委员会对违法者提起民事诉讼，并与司法部合作处理刑事案件。 正如美国证券交易委员会在其官方网站上提到的那样，在民事诉讼中，它寻求两种主要的制裁措施来监管证券市场： 禁制令。无视禁令的个人或公司将因藐视法庭而被处以罚款或监禁。 民事罚金或者返还违法所得的。美国证券交易委员会还保留向法院申请禁止或暂停个人担任公司高管或董事的命令，并提起撤销或暂停注册等诉讼的权利。 此外，美国证券交易委员会还制定了自己的举报人赏金规则。2014年9月，美国证券交易委员会宣布向海外举报人奖励3000多万美元，这是自举报人计划启动以来，当时金额最大的一笔举报人奖金。美国证券交易委员会预计将于2014年9月22日向举报人支付创纪录的3000万美元) 本内容仅用作提供信息及教育之目的，不构成对任何特定证券或投资策略的推荐或认可。本内容中的信息仅用于说明目的，可能不适用于所有投资者。本内容未考虑任何特定人士的投资目标、财务状况或需求，并不应被视作个人投资建议。建议您在做出任何投资于任何资本市场产品的决定之前，应考虑您的个人情况判断信息的适当性。过去的投资表现不能保证未来的结果。投资涉及风险和损失本金的可能性。moomoo是Moomoo Technologies Inc.公司提供的金融信息和交易应用程序。 在美国，moomoo上的投资产品和服务由Moomoo Financial Inc.提供，一家受美国证券交易委员会（SEC）监管的持牌主体。 Moomoo Financial Inc.是金融业监管局（FINRA）和证券投资者保护公司（SIPC）的成员。在新加坡，moomoo上的投资产品和服务是通过Moomoo Financial Singapore Pte. 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Ltd.和Futu Securities (Australia) Ltd是关联公司。 展开 相关推荐[摘要]近日币圈流行的一则新闻是2019年6月4日，美国证监会(“SEC”)起诉加拿大Kik公司的ICO构成美国1933年证券法下的非法发行证券，要求法院发布禁令、没收违法所得并予以罚款。笔者正好在美国加州大学伯克利分校法学院修习证券法，而该案是理解美国证券法下“证券”的良好案例，故撰写此文，与业内同行分享。 近日币圈流行的一则新闻是2019年6月4日，美国证监会(“SEC”)起诉加拿大Kik公司的ICO构成美国1933年证券法下的非法发行证券，要求法院发布禁令、没收违法所得并予以罚款。笔者正好在美国加州大学伯克利分校法学院修习证券法，而该案是理解美国证券法下“证券”的良好案例，故撰写此文，与业内同行分享。 关于Kik公司及其ICO Kik是加拿大的一家移动信息平台公司，类似于微信，成立于2009年。2016年底开始，由于用户群以及使用量缩减，Kik开始面临财务危机。彼时区块链技术以及ICO在全球范围内如火如荼，为进一步融资，Kik决定进入加密货币领域。2017年5月份，Kik发布白皮书，披露其将发行共计100亿数字代币（代币名称为Kin），其中首次向公众发行10亿；Kik公司自己持有100亿Kin币中的30%，用于设立奖励机制鼓励商家接受Kin币交易；新设Kik Foundation 持有剩余的60%，用于后续发行。首次发行10亿Kin币的融资将用于开发Kin币平台。Kik声称其将打造Kin币的生态圈，通过改造其移动信息平台、鼓励商家接受使用Kin币交易等措施提高Kin币市场需需求，从而提升Kin币价值；另外，Kin币本身也可以在加密货币交易平台上进行交易。 Kin币的投资者包括两类，一类是机构投资者以及高净值人士，该类投资者签署Simple Agreement for Future Tokens (SAFTs)，根据该协议，投资者可以折扣价格购买一定数量的Kin币，Kik在将来分批向投资者交付Kin币，Kik以这种方式融资49亿美元。另一类投资者是一般公众，购买价格没有折扣，融资50亿美元。2017年9月26号，Kik向一般公众交付了其所申购的所有Kin币，并向机构投资者交付了其申购的一半Kin币，但是在交付Kin币时，Kik所宣称的Kin币生态圈还不存在，Kin币无法购买任何东西。 Kin的历史最高价格为0.001493美元，近期创历史新低，2019年6月10日其价格为0.000020美元，仅为历史最高价格的1.3%。 美国证券法监管核心 美国证券领域由联邦法律规制，主要有两部法律，即美国1933年证券法（Securities Act of 1933）以及1934年证券交易法（Securities Exchange Act of 1934）。这两部法律出台于1929年开始的股市大跌、经济大萧条的背景之下，其核心诉求为保护投资者特别是一般公众投资者的利益，防范欺诈。为此，1933年证券法要求，除非获得豁免，证券的销售以及许诺销售必须进行登记（即IPO）。Kik的ICO是否违反1933年证券法，关键在于Kin币是否构成证券法下的“证券”。 什么是证券 1933年证券法以及1934年证券交易法对证券的定义非常广泛，包括票据、股票、债券等等，特别是，投资合同（Investment Contract）也被认为是证券，以便涵盖将来可能出现的证券种类。投资合同是个人将金钱投资于共同事业并合理预期能够通过他人的经营或者管理工作获取利益的安排。自证券法颁布之后，美国法院在具体案例中曾认定投资者购买橘子林、铁路、飞机、手机以及虚拟企业的交易构成投资合同，属于证券交易。美国最高法院在1946年的SEC v. Howey一案中，从投资者的角度，阐述了投资合同的认定标准，具体为： 1、将金钱用于投资(investment of money) 简单来说，如果投资者花钱的目的是投资而非消费，那么这一要素就满足了。另外，此处的“金钱”可以是非金钱之外的其他有价之物，比如劳务，企业向员工发行股票期权就可能构成证券。 2、存在于共同事业中（common enterprise） 目前，法院对判断是否存在“共同事业（common enterprise）”有三种不同的标准: i) 广义垂直共性（broad vertical commonality） 只要投资者对募资人存在依赖就可以满足这一标准，比如A将资金交给B打理，即使B不收取任何费用，但因为A依赖于B的理财能力，根据广义垂直共性标准，此类安排满足共同事业（common enterprise）的要求； ii) 狭义垂直共性（strict vertical commonality） 该种情况下，除了要求投资者依赖于募资者之外，还需要投资者与募资者利益一致，即投资者获利，募资者也获利。比如，如果A将资金交于B打理，B收取全部收益的20%作为报酬，这种安排也满足了共同事业（common enterprise）的要求; iii) 水平共性（horizontal commonality） 只要涉及将两人以上资金归集到一起，且这些人士的利益一致，即可满足共同事业（common enterprise）的要求。比如A，C将资金交给B打理，各占50%，A、B按50%分享利润、承担风险。 3、以获取利润为目标（for the purpose of profit） 这一要素跟第一点是相关联的，通常如果满足了第一要素，也能满足第三要素。 4、单纯依赖于他人的努力（solely from the efforts of others ) 该要素的意思是投资人获取利润单纯依赖于他人的努力，而非靠自己的努力。实践中，法院不是严格按照字面意思解释“单纯”（solely），而是看是否“主要”（primarily）依赖于他人的努力。 1933年证券法和1934年证券交易法并没有将有限合伙企业的合伙份额以及有限责任公司的股权直接列为证券，该等权益是否构成证券法下的“证券”，需要通过Howey测试标准分析是否构成投资合同。举例而言，有限合伙企业中普通合伙人的合伙份额不能满足Howey测试标准（因为普通合伙人的收益主要通过自己的努力而非他人的努力），故其份额不是证券；而有限合伙人的合伙份额通常可以满足Howey测试标准的四个要素（有限合伙人的收益主要通过普通合伙人的努力获得），故其份额是证券。这样，同一实体的权益有的是证券，有的不是证券，意味着有限合伙企业中有限合伙人的投资需要遵守证券法的有关规定，而普通合伙人的投资不需要遵循证券法。 Kik公司向公众发行的Token是否会被认定为证券？ Kik向机构投资者通过SAFTs发行Kin币属于证券法允许的豁免情况；但其向公众发行Kin币是否构成证券发行则是SEC的关注点。SEC认为Kik向公众发行的Kin 代币满足了Howey测试标准各要素，其ICO构成公开发行证券，理应按照有关IPO的规定进行登记，具体而言： 1、投资者购买Kin 代币是为了投资 为了证明投资者购买Kin币是为了投资，美国证监会在起诉状中花大量篇幅描述了Kik遇到的财务危机，其通过ICO融资是其唯一可行方案（所以类似于公司发行股票进行融资），Kik多次宣传Kin币有很大的升值空间，“今天买入，明天卖出，得到利润”是其口号之一。特别重要的一点是，Kin币交付给投资者时，没有任何商家接受Kin币支付（甚至Kik自家的信息平台也不接受Kin币支付），投资者无法将Kin币作为货币使用。故此，美国证监会认为投资者买Kin币是为了投资，而非消费。作为对比，比特币、以太币等加密货币现在已经可以作为支付工具，不符合投资合同所要求的第一要素。 2、投资于共同事业中 美国证监会认为本案满足“共同事业”三种判断标准：因为涉及归集多人资金，投资者利益一致（Kin币价值上升，投资者都获利，价值下跌，则投资者都受损），即满足了水平共性(horizontal commonality)的要求；同时，Kin币的升值依赖于Kik公司提高市场需要的努力，即满足了广义垂直共性（broad vertical commonality）的要求；且Kik公司也持有Kin币，其与投资者的利益是一致的，即满足狭义垂直共性（strict vertical commonality）的要求）。 3、以获取利润为目标 本要素的分析与第一要素的分析相关联，通常满足第一要素的同时也满足了第三要素。 4、单纯依赖于他人的努力 美国证监会的起诉状中列举了Kik公司承诺采取的种种措施，以证明Kin币的价值主要来源于Kik公司的努力，包括：i) Kik公司强调其也将从Kin币的升值中获利；ii) 强调其自身的经验和能力；iii) 承诺其将创造新的商品、服务和系统，打造Kin币生态系统来增加对Kin币的需求；iv) 承诺将通过改造Kik信息平台软件来增加Kin币的需求；v) 承诺建立奖励系统鼓励商家接受Kin币支付来增加市场需求。以上种种表明，投资者的利润将主要来源于Kik公司的努力。 本案结果预判 SEC执法可以通过向Administrative Court提起诉讼，Administrative Court为SEC的内设机构，其立场与SEC执法分部更为一致，通常SEC执法案件在Administrative Court更易胜诉；SEC也可以向法院起诉，相对于Administrative Court而言，法院诉讼耗时更长。本案SEC选择向法院起诉的原因之一在于获得法院判例，将其对ICO的解读形成法律（美国为判例法国家，法院判例是法律中的一部分），以便更好地监管ICO发行。 笔者的证券法教授认为，本案的关键点在于Howey测试标准的第一项和第四项。目前看来，根据Kin币推广和发行之过程，Kik发行代币时强调代币的潜在增值空间，投资回报率等，且Kin币交付时，Kik的Kin币平台尚未正式运营，投资者不能使用Kin币购买任何物品，所以，法院认同SEC立场的可能性更大，即投资者是将Kin币作为一种投资，而非进行消费。另外，关于Howey测试标准的第四项，大量证据显示Kin币的升值空间取决于Kik公司增加市场需求的种种努力。据此SEC的赢面更大一些。 免责声明：本文内容仅为提供信息之目的由作者/锦天城律师事务所制作，不应视为广告、招揽或法律意见。阅读、传播本文内容不以建立律师-委托人关系为目的，订阅我们的文章也不构成律师-委托人关系。本文所包含的信息仅是作为一般性信息提供，作者/锦天城律师事务所不对本文做日常性维护、修改或更新，故可能未反映最新的法律发展。读者在就自身案件获得相关法域内执业律师的法律意见之前，不要为任何目的依赖本文信息。作者/锦天城律师事务所明确不承担因基于对本文任何形式的使用（包括作为或不作为）而产生的一切责任、损失或损害。 |
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